文 |智讯智库，作者 | 许倍
在近期Morgan Stanley的一场晚宴上，整整四五十分钟内，华尔街的精英们都在焦虑地讨论同一件事：SpaceX的股份解禁后，股价究竟会怎么跌？
刚刚，在Baron Capital面向客户举行的投资者沟通会上，Ron Baron讲述了这一幕。对于其间蔓延的悲观情绪，Ron Baron却不以为然。
他在会上明确表示：锁定期结束后不准备卖出。对他而言，SpaceX合适的持有期限是“一生”。他甚至预计，未来10至15年，SpaceX可能增长20至30倍，为Baron的客户创造数千亿美元利润。更宏观地看，Ron相信这些技术最终指向的并不只是SpaceX市值增长，而是一个由AI、机器人、能源和太空基础设施共同推动的“可持续富足”时代。
因此，在Ron Baron看来，把精力用来预测几周内的解禁抛压是一种浪费。比起解释一个季度的涨跌，他更关心另一个问题：如果把时间拉长到十年甚至一生，SpaceX最终会成为一家怎样的公司？
在这个问题上，他可能是华尔街立场最鲜明的人之一。
Ron Baron是美国著名成长股投资人、Baron Capital创始人兼CEO。Baron Capital是美国最具代表性的长期成长投资机构之一，以超长期持有、集中投资企业而非交易股票著称，也是Tesla和SpaceX最坚定的机构支持者之一。
Baron在2010年Tesla上市时认识马斯克，最初因汽车行业极高的失败率而错过Tesla，直到2014年参观Fremont工厂后才开始重仓。此后，他与马斯克建立了长期信任关系，并从2017年起持续参与SpaceX员工股份转让，SpaceX上市时，他又追加了10亿美元投资。
虽然Ron Baron是一位与公司深度绑定、押注近十年的长期股东，但他对SpaceX的坚定看多并非简单的一句“我相信马斯克”，而是有真金白银的重仓账本背书，以及一系列可以验证的现实推演。
市场对SpaceX最深层的质疑，始终来自马斯克的太空愿景与财务现实的巨大分歧。比一个季度的亏损更难回答的问题是：马斯克描绘的太空终局，究竟还需要多少资金、多少时间和多少尚未完成的工程突破？
对此，Ron Baron的回答是：SpaceX在三年内就能建成太空数据中心；太空数据中心每瓦算力的一次性成本约为2美元，只有地面数据中心1/6；当“盒子里的AI”被释放出来后，太空算力将成为SpaceX的“杀手锏”。
总之，SpaceX上市后的第一份财报，让市场第一次可以用公开数字审视马斯克的宏大叙事；而这场分享，则让我们看到一位最坚定的长期股东，如何把发射成本、Starlink、地面AI、轨道算力与资本耐心连接成同一套投资逻辑。
本次分享中，Ron Baron围绕SpaceX给出了以下几个最具吸引力、也最值得检验的判断：
【SpaceX不是火箭公司，而是一套相互咬合的基础设施】：Ron认为可重复使用火箭只是起点，由此催生Starlink，而Starlink又为未来轨道数据中心提供数据回传网络。火箭、卫星、通信和算力并非四项平行业务，而是后一项不断放大前一项价值的连续系统。
【Starlink的终局，是“全世界的互联网”】：Ron将Starlink的本质理解为覆盖个人、企业和政府的全球连接平台。他预计，十年后，Starlink年收入可能达到1万亿美元，单项业务价值达到14万亿美元。
【Starship是整个商业版图的成本总开关】：Ron援引的测算显示，一次性火箭时代每公斤入轨成本约为18500美元，Falcon复用体系已经将SpaceX的成本压低至约1500美元，而Starship的目标是进一步降至150美元。若这一数量级的下降兑现，SpaceX将改变下一代所有大规模太空基础设施的经济性。
【太空数据中心不是科幻，而是一条新的成本曲线】：Ron强调，地面数据中心正受到电力、冷却用水、土地、审批和建设周期的共同限制，每瓦前期资本成本约为10美元，此后每年还要投入约2美元维护，而SpaceX设想的太空数据中心每瓦一次性成本大约仅为2美元。
【当“盒子里的AI”被放出来，算力是更稀缺的资源】：Ron判断，前沿模型之间的能力差距最终可能收窄，模型本身也可能逐渐商品化，真正限制增长的资源将是算力。因此，SpaceX既在参与模型竞争，也在向其它模型公司出售稀缺算力。目前Anthropic每月从SpaceX购买约12.5亿美元算力，Google每月贡献接近9亿美元，加上其他客户，每年带来的外部算力收入可能接近300亿美元。
【芯片供应可能成为下一道垂直整合边界】：Ron提到，SpaceX未来对太空推理芯片的需求规模，可能远超台积电、Samsung等现有供应商愿意承担的产能风险。SpaceX因此计划建设自己的芯片厂，其核心目的不只是降低采购成本，更是避免关键产能受制于外部供应商、被迫放慢增长。
【探索“可持续富足”】：Ron将SpaceX与Tesla的意义放在了更长的经济周期中理解。美国经济目前大约每十年翻一倍，而马斯克认为人工智能、机器人与太空基础设施带来的生产力跃升，未来可能让经济每十年增长十倍，为所有人创造“可持续富足”。在这一设想中，全民基本收入可能出现，工作也可能从生存需要变成一种选择。
【最稀缺的是不被短期波动驱赶的资本】：面对股价下跌、解禁和做空压力，Ron反复强调自己“不知道短期股价会怎么走”，但也不打算在锁定期结束后出售。对他而言，SpaceX合适的持有期是“一生”；耐心不是被动等待，而是参与这类长期工程的必要条件。
【这是一套高度乐观、但可以被逐项验证的投资假设】：Ron预计SpaceX未来10-15年可能增长20-30倍，甚至为Baron的客户创造数千亿美元利润。这个结论或许不直接适用，但可以拆成一组清晰的验证项：Starship能否高频复用，Starlink能否从宽带扩展到全球通信，太空数据中心能否形成成本优势，芯片业务能否继续加强垂直整合。
以下为Ron Baron此次线上分享的原文精校删减版，（ ）内为编者注解，非受访者原话。文中涉及的收入预测、成本目标与估值判断主要为Ron Baron个人观点，不代表编者立场，也不构成任何投资建议。
Ron Baron：我的经历与长期投资
Ron Baron： 我是Baron Capital的创始人，1982年创办了这家公司。我的职业生涯始于1969年夏天，当时我做分析师。20世纪60年代，我白天在专利局工作，晚上读法学院。对我来说，这是比去越南更好的选择。
1970年，我申请了一份自己其实并不够格的分析师工作，最后说服了别人给我一个机会。70年代，我靠出售研究报告赚取佣金。我研究过迪士尼、麦当劳、耐克、联邦快递，还有一家叫Daylin的小公司。当时我和Ken Langone一起买入：他替自己买，我替客户买，我们各占一半。因为收入来自佣金，我赚了一两倍以后就建议客户卖掉，再去买别的东西；他却一直持有。后来，那家公司解雇的一些管理人员创办了Home Depot。
1982年我创办Baron Capital，当时管理着1000万美元。顺便说一句，1970 年我还负债1.5万美元，信用差到连电话都装不了，到1980年，我就成了百万富翁。
创业时的1000万美元都来自George Soros。1976或1977年，他的Quantum Fund（量子基金）表现不好，顾问建议他找一些外部人士管理资金。我是他最喜欢的六位分析师之一，他给我们每人500万美元。其他人频繁买卖，我很少交易，却把 500万变成了1000万，业绩是所有人里最好的。于是1982年，他把这1000万交给我创业。
从错过Tesla到重仓Tesla
我在2010年Tesla上市时认识Elon Musk。当时我觉得他成功的可能性很小，但他本人和他的管理能力给我留下了深刻印象，所以我一直跟踪他。Tesla以每股17美元上市，三四年后涨到75美元，已经翻了几倍。
2014年，我去Fremont工厂拜访他，和他待了几个小时。离开时我想：“天哪，我犯了一个大错，我必须买这只股票。”但这时股价已经从发行价涨了三倍，后来又涨到175或200美元。我终于说：“受不了了，我们买。”2014到2016年，我们投入了4亿美元，其中很多股票大概是从做空者手里买来的。到目前为止，我们赚了约60亿至80亿美元。我认为未来十年，Tesla还能让我们赚到这个数字的五倍。
Tesla正在改变商业模式。以前，它只是制造并销售汽车，最初每辆车能赚1.5万美元。现在，每辆车所需的资本投入约为7000美元，利润也约7000美元，仍然非常赚钱。接下来，公司会制造并自行持有车辆。每辆车成本约3万美元，每年至少生产100万辆。
Waymo的车每年有约6.6万英里的营运里程，收费每英里3美元。Tesla可能会更便宜，我猜每英里1-2美元。即使只收1美元，每辆车一年也能带来约6万美元收入、4万美元利润。因为车的成本只有3万美元，而且能跑100万英里，几乎可以用很久。这样，Tesla第一年可能有400亿美元利润，第二年800亿，第三年1200亿。除此之外，还有机器人——Elon认为那将是有史以来最大的产品。
投资SpaceX
因为我和Elon的关系，我请求在SpaceX员工要约出售股份时参与购买。公司每年做两次、每次约10亿美元的交易，早期都被严重超额认购。我们从2017年开始买，虽然我们当时只是小投资者，但因为关系不错，获得了与沙特、新加坡、阿布扎比和Fidelity一样的待遇，几乎每次都拿到最高的几个配额。
从2017年至今，我们大约投入了30亿美元；截至六月，这些持股价值250亿美元。六月以后有所下跌，但仍有200多亿美元。我们在IPO时又买了10亿美元。我们认为，未来十到十五年，这笔投资可能增长20至30倍，甚至更多。我们赚到的不会只是几十亿美元，而可能是几千亿美元。
最近，我们的一位分析师参加了Morgan Stanley的晚宴，主办人是该公司的分析师Adam Jonas。整整四五十分钟，所有讨论都围绕同一件事：SpaceX的股份解禁后，股价会怎样？原本不能出售的人一旦可以卖，会发生什么？情绪显然非常负面。股价也从200美元跌到约125-130美元，很大程度上是由做空者和这种叙事推动的。
现在公众流通股约6.3亿股，过去两三周就有2.7亿股被卖空。做空者似乎认定，一旦解禁，所有人都会立刻同时卖掉全部股份。他们不断利用这个说法压低股价，但人们忘了一件事：一旦股价不再下跌，这2.7亿股空头最终都必须买回来；如果不买，就可能破产。因为在我们看来，这家公司未来会涨20、30、40倍，空头承受不了那种上涨。
SpaceX不只是一家火箭公司
SpaceX是一家极其独特的企业。我做投资56年，从没见过第二家公司像它。很多人以为它只是一家火箭公司，其实远不止如此。
最初，Elon想造出能够反复使用的火箭。我在60年代做专利审查员时，负责的是化学领域，其中包括火箭鼻锥重返大气层时防止烧毁的涂层专利。所以，我从60年代起就在思考火箭，这也是一个奇妙的巧合。
当他开始考虑复用火箭时，接着想到：如果火箭能够复用，我们需要制造的火箭就少多了，那还能用它们做什么？这个问题催生了Starlink。
Starlink：面向全世界的互联网
Starlink将成为全世界的互联网。全球约有80亿人，其中30亿人尚未接入互联网，剩下50亿人的网络体验也大多不理想。任何用过Starlink的人都会说：“我从没见过这样的产品。不管是在船上、飞机上、乡间住宅里，还是去沙漠徒步旅行，它都是最好的。”
原因在于，你不必花每英里1.6万美元把有线网络接到家里。只要在背包里装一个250-300美元的设备，就能直接连接卫星，以后甚至可以直接连接手机。
Starlink目前年收入约150亿-170亿美元。我们认为，十年后年收入可能达到1万亿美元：约20%至25%来自个人用户，约40%来自政府，约40%来自企业。1万亿美元收入可能带来每年约7000亿至8000亿美元利润。即使到那时，它仍然处于不成熟阶段，仍有很大增长空间。（我认为）单是Starlink可能就值约14万亿美元，而SpaceX整家公司当前估值还不到2万亿美元。
太空数据中心与AI算力
第二个机会是AI算力。现在，数据中心是热门话题，但人们不愿意让它建在自家后院：不喜欢噪声、外观和环境影响，也觉得获得的税收补偿不够。各州开始回应选民：纽约刚刚禁止下一年度建设数据中心；新泽西州长的竞选议题之一，也是数据中心让电价变得过高。
如果在太空中建设数据中心，电力可以直接来自太阳，不需要付电费；散热则依靠巨型辐射器把卫星内部产生的热量排向太空，不需要用水，也不需要许可，更不用等三四五年。
如今，在地球上建设一吉瓦的数据中心大约要400亿-500亿美元。Jensen Huang上周说，他认为可能要1000亿美元。建设周期是两三年甚至四年，还要承担巨额资本投入、很大风险和社区反对。
在太空，我们省掉散热和电力成本。在地球上，每瓦算力的前期资本成本约为10美元，我们只需2美元。其他人投入这10美元后，每年还要再花约2美元维护。我们没有这笔开支。如果某颗卫星坏了，就关闭并让它离轨。我们假设卫星寿命为五年，而每过五年，新一代卫星的性能会提高十倍，成本可能只增加40%-50%。所以我们的成本低得多：我们一次性花2美元，别人先花10美元，以后每年还花2美元。
太空数据中心要运转，除了低成本发射，还必须把太空中生成的推理结果传回地面，这就需要Starlink。目前约有1万颗卫星在轨，正朝2万颗发展；由于数据需求巨大，未来可能达到10万颗。计算卫星把信息传给Starlink，再由Starlink发回地面。没有Starlink，太空数据中心就无法构成完整系统；而要部署它们，又需要能一次又一次复用的火箭。
眼下真正的突破来自Starship。它迄今大约试飞了12次，未来几个月可能开始大规模使用。NASA的数据称，2010年一次性火箭把一公斤物体送入轨道要花18500美元。因为我们像复用飞机一样反复使用火箭，现在自己的成本约为每公斤1500美元，对外收费约4000美元。Starship投入使用后，成本将降到约150美元，别人无法竞争。等他们终于也能复用火箭时，面对的可能已经是Starlink的10万颗卫星和用于AI算力的百万颗卫星组成的星座。
如果十年后Starlink能产生1万亿美元收入，那么太空AI算力的收入可能是它的几倍，即数万亿美元。（只是）它实现得会稍晚一些。若Starlink一项就值14万亿美元，太空算力又可能值（它的）三四倍，而整家公司今天却只值不到2万亿美元，这就太疯狂了。
自建芯片产能
第三，SpaceX需要极大量的芯片。假如我们对台积电说：“我们每年需要的芯片，是你供应全世界数量的50倍”，它会回答：“做不到，我们已有很好的业务，不能承担这个风险。”Samsung也会给出同样答案。
所以，我们正在美国建设晶圆厂：第一阶段投资500亿美元，总投资1000亿美元，用来生产太空推理芯片。重点不只是这些芯片可能比外购便宜99%，而是现有供应商根本无法提供足够数量，也不愿承担扩产风险。我们只能自己做，否则增长会大幅放缓。
Grok与闲置算力变现
AI公司目前都在打造“盒子里的魔法”：一个入口吸收全世界的数据，模型在盒子里处理；用户输入提示后，另一个出口给出答案。Anthropic、ChatGPT和Google Gemini都是如此，我们也有Grok，虽然起步晚了一些。但别忘了，Anthropic和ChatGPT的负责人都曾受Elon的影响或训练。多数外部观察者认为Grok已经非常接近领先者，虽然Anthropic目前仍然领先。
我们认为，“盒子里的AI”最终会商品化，很多人都能做，真正稀缺的是算力。因此，Elon最初把主要精力投入到确保拥有最多算力。Grok一度略微落后，但他认为几个月内就会赶上Anthropic，性能接近而成本低得多。
与此同时，Anthropic缺少算力，无法服务客户，就来找Elon。我们在田纳西州Memphis投入约350亿美元建设设施，只用了122天，别人通常要三四年，之后（我们）又用90天把规模扩大一倍。我们把其中一部分容量以每月12.5亿美元、每年150亿美元的价格卖给Anthropic，合同可取消，期限约一年半。随后Google Gemini也来要算力，Elon把剩余部分以每月9亿美元出售，另一个客户每年又贡献二三十亿美元。
这样，我们已经投入、原本暂时不产生回报，且几个月到一年内Grok也用不上的资产，如今带来了接近每年300亿美元的额外收入。我们仍在扩充算力，Grok也即将追上其他模型。未来可能是数万亿美元的收入。
“可持续的富足”
美国经济规模约30万亿美元，每年名义增长约7%，大致每十年翻一倍，其中2%-3%是实际增长，4%-5%是通胀。Elon认为，由于这些创新将为所有人——不只是富人——创造“可持续的富足”，在不太遥远的未来，经济可能不是每十年翻一倍，而是每十年增长十倍。
如果真是这样，也许会出现全民基本收入，人们可以选择是否工作。但我可以告诉你，我儿子Michael的孩子、也就是我的孙辈，仍然会工作，以作出贡献、产生影响。
很多同行的目标，是尽快赚到尽可能多的钱，然后退休去做别的事。Baron Capital的目标则是产生影响、为社会和所有人创造价值，并让这家家族企业永远延续下去。
问答环节 问答一：股价跌了40%，你担心吗？
Katya： 很多人都在问：你谈到了做空者，但能否进一步说说SpaceX目前的交易价格，以及最低可能跌到哪里？在高点买入的人现在已经亏损超过40%。（这到底）发生了什么？你担心吗？
Ron： 我担心吗？不担心。当然，我总喜欢看到股价上涨。公司以2万亿美元估值上市时，我原以为它会维持在那里。但它起初出现很大溢价，随后回落。
我一直告诉客户：我完全不知道这只股票短期会卖到什么价格，一点也不知道。我们关心的不是这个，而是公司五年、十年后会变成什么样，以及那时值多少钱。
Elon认为，五年后公司收入能从去年的190亿美元增长到1万亿美元。Goldman Sachs的报告估计，仅连接业务，也就是Starlink，2025年收入约110亿美元，2026年179亿，2027年276亿，2028年490亿，2029年830亿，2030年1440亿，2031年2460亿美元。但这可能只占总收入的约四分之一到三分之一，因为个人客户约占20%，政府和企业各约占40%。所以，十年后1万亿美元收入的设想并非没有依据。
如前所述，我们认为十年后单是Starlink就可能值14万亿美元，是IPO估值的七倍，整个SpaceX可能值这个数字的三倍。
那场晚宴上的人把聪明才智都浪费在预测短期几分钱、几毛钱的波动上，而不是研究公司、理解业务，问清楚它为什么比别人强、为什么别人做不到。
我今天下午刚和发射业务的CFO通话，她人在Bosnia。我问她：我们每瓦资本成本是2美元，别人是10美元且每年另花2美元维护，那么太空算力出问题时如何维修？她回答：“让卫星离轨就行。不会有很多颗同时坏掉，而且每五年我们都会替换一代，新一代性能是旧一代的十倍。”
有人说，未来五到十年都不可能在天上建设数据中心，我们却认为三年内就能做到。我问她为什么，她说：“因为我们看到了机会，就立刻去做，而且需求现在已经存在。”我又问：“为什么别人不问你这些？”她说：“Ron，我之所以比起对冲基金更喜欢和你交流，就是因为你会问这些问题。”
我们的使命是改变生活、产生影响，不是尽可能多地赚钱。我们质疑一切，（我们）投资的是人，把自己当作企业所有者，而不是买卖股票的人。我们相信，卓越需要时间，没有什么能一夜完成，而一切皆有可能。
1982年，Baron Capital的账面价值只有10万美元，管理资产1000万美元；如今账面价值约45亿美元，另有约15亿美元递延税款，因为我一直没有卖出持仓。也就是说，10万美元变成了60亿美元。原因不是频繁买卖，而是长期持有能够变得大得多的企业，并且比别人更了解它们。
税务局以前几乎每年审计我们。最后一次离场访谈时，审计员问我：“这60亿美元是从哪里来的？你融资了吗？做过发行吗？”我说：“没有，只是长期投资这些企业，不来回交易；买入能够成长很多倍的东西，然后一直持有。”期间股价会涨也会跌，我们只盯着企业五年、十年后的样子。这就是我们成功的原因。
问答二：SpaceX解禁后会卖吗？
Katya： 一些股东的锁定期即将结束。你预计会有多少股份被出售，对股价会有什么影响？再说到我们的（Baron Capital）基金，锁定期结束后，你准备卖吗？
Ron： 从2017年起，我们通过27笔不同交易买入约20亿美元，IPO时又以大约每股135美元买了10亿美元。那次发行需求远超供应。别人问我要多少，我说要10亿美元，因为我们原本持有公司1.25%，我想维持这个比例。
我打算卖吗？不。我们家庭和公司的净资产中，大约45亿至50亿美元投资于SpaceX，约15亿投资于Tesla，另有约15亿投在旗下的共同基金（Baron X）里。
问答三：为什么Baron X不允许尽早以股票赎回？
Katya： 既然你说任何问题都可以问，这里有一个关于Baron X——也就是你刚才提到的SpaceX合伙企业——的问题：一年锁定期结束后，为什么不把股份交给投资者？为什么迫使投资者触发应税事件，或者最长持有基金六年？有必要可以收退出费，但为什么不允许实物赎回，让人们能做遗产规划或用股份借款？
Ron： 我们正在安排，让投资者能够用自己在合伙企业中的权益作抵押借款。
过去九年，Elon让我们在购买股份时获得有利位置，并不只是出于好心，或因为我们现在关系友好。他不会期待我们一有机会就卖掉。我们不是倒手套利的人，不会卖，也不会让其他人卖。
过去九年，想投资SpaceX的人有很多其他合伙企业可以选，但它们往往什么都不做就拿走你20% 的利润，此外还可能收1%-2% 的管理费和退出费。我们替客户赚的利润大概有150亿美元。如果按这种模式，我本可以拿走其中30亿。
我一度想，如果有人一定要套现，愿意给我20%的利润，也许我可以考虑。后来又觉得不行：我不想让别人觉得我们是一家不做什么就拿走20%利润的公司，也不想让Elon觉得，他把股票给了我们，我们一有机会就卖。他是因为相信我是长期投资者，才把股票卖给我们。
IPO那次严重超额认购。我对Goldman Sachs的Dan Dees说，要买10亿美元，以维持1.25%的持股比例，他直接答应了。我还很惊讶，他说：“我们收到两种订单：其他人的订单，以及Ron Baron的订单。你的订单和所有人都不一样。”我希望企业看待我们时，也觉得我们和别人不同。
我认为，允许投资者在六年期末拿到股票已经非常慷慨：IPO后先等一年，再等五年。届时他们取得原始成本基础，可以继续持有而不立即纳税。如果有人想提前离开，也可以，但会承担很大的税务成本。提前退出会伤害我的声誉，也理应给退出者带来相应经济代价，留下来的人则不会在当下缴纳这笔税。
我忠于Musk对我们的信任，同时也对合伙企业里的所有投资者负有受托责任。如果我认为这是一笔坏投资、不值得继续持有，我会同意把股票给他们。但我们希望别人以特定方式看待我们，也相信客户会因留下来而受益。当然，他们若想提前退出，也可以。
（稍后Baron Capital的分销负责人Katya关于“退出罚金”做出了澄清：有人问Ron是否在说Baron旗下基金的股东近期卖出会受罚？答案是绝对不会，普通Baron基金没有卖出罚金。Ron刚才回答的只涉及纯SpaceX合伙企业Baron X：有些人希望以股票而不是现金赎回。他讨论的是这个特定安排。）
问答四：SpaceX合适的持有期有多长？
Katya： SpaceX股东合适的投资期限是多久？
Ron：对我来说，是一辈子；对我的家庭，至少是我的有生之年；对我们直接管理资金的客户，也会是很长时间。如果我认为十年、十五年或二十年后它能涨20至30倍，为什么要在那之前卖掉？
我在2010年没有投资Tesla，因为Elon说一年要生产2000万辆车，而我一生见过60家汽车公司倒闭。经销商、零部件公司、石油公司、政治力量——所有人都反对他。我觉得成功会非常困难，但我继续跟踪他，因为他异常聪明，而且有良知。
我最近看到他谈招聘标准，这和Buffett说的很一致：聪明、诚信和精力。最重要的是诚信，必须能信任对方。一个人聪明又精力旺盛，却没有诚信，那你绝不希望他行动力还特别强。
后来，我为客户买了4亿美元Tesla，自己和公司都没买。我试着说服其他基金经理买入，但当时围绕Elon的负面报道很多，大家都怀疑他，没有像我一样了解他，所以没人愿意买。
我于是去找共同基金董事会，说：“我想让Baron Capital投资5000万美元买Tesla，我认为它会涨20倍。这不是我个人投资，而是公司投资。如果成功，Baron Capital的账面价值就多10亿美元，财务更稳健，对共同基金客户也有好处。如果你们允许我打破不为自己买股票的承诺，我保证最后一个买入、最后一个卖出。在所有客户卖完以前，我一股也不卖。”董事会同意了。
到2022年，股价果然涨了20倍，公司赚了10亿美元。Tesla在客户资产中的占比变得很高，客户要求降低集中度，所以我们替客户卖了四分之一的持仓，但Baron Capital一股没卖。此后四年股价大致原地波动，后来又翻倍，变成最初的40倍，而我仍没有卖出一股。
对我来说，重要的是：我们说到做到。我们说希望取得和客户一样的回报，就会兑现。客户排第一，员工第二，我们自己最后。如果客户和员工都发展得很好，我们最终也会很好。
问答五：除SpaceX和Tesla外，还看好什么？
Katya： 最后把话题从SpaceX和Tesla转开。你还看好投资组合中的哪些公司？有没有其他基金或组合想特别介绍？AI吸引了所有注意力，你对其他领域又在想些什么？
Ron： Baron Partners Fund自2003年成为共同基金以来，在全美约2000只基金中排名第一。Baron Growth Fund现在叫Baron Generational Growth Fund，目前规模约23亿美元。三年前可能有60亿美元，但过去三年遭遇赎回，我们不得不卖掉一些并不想卖的股票。
它自1996年左右成立以来，曾是全美排名第一的小盘股基金，但过去三年表现落后，因为中小型公司失宠，基金三年回报甚至为负，排名从第一降到大约前20%-25%。
过去一年，我们大举投资软件。目前这只基金约41%投在软件公司，包括FactSet、Morningstar、Guidewire、Gartner和MSCI。这些公司的市盈率大约下降了三分之一，股价过去一年下跌约35%-40%。它们变得非常便宜，所以我们替所有账户积极买入；我们的主要竞争对手反而是这些公司自己，因为它们也在大举回购股份。
做空者传播的叙事是：这些公司以后甚至不会存在。Buffett说过，一味逆向投资和一味永不卖出，同样都是愚蠢的策略。我们的做法是：发现机会后，就投入大量时间和精力研究，反复检验每一项假设。
这些公司通常市值只有90亿至100亿美元，相比之下，Anthropic可能接近9000亿或1万亿美元，ChatGPT或Google也接近这个量级。无论管理人员身在India、Bangladesh、Bosnia还是East Hampton，我们都不断打电话，反复核实假设，深入了解管理层。一旦得出结论，我们不会胆怯，而是会尽可能快、尽可能多地买。
事实上，这些软件企业会受益于AI。普通人和企业并不充分了解AI，需要有人教他们、帮助他们应用，而做软件和提供培训的正是这些公司。它们业务独特。如果那些近万亿美元的巨头想进入金融、医疗等领域，而我们的公司仍只按八九十倍盈利之类的低估值交易，巨头为什么不收购它们？最终，市场要么会认识到它们增长更快、成本在下降，要么它们会成为收购对象，而不是消失。
另一个领域是消费，包括酒店和休闲：例如Las Vegas面向本地居民的Red Rock Casino；服务退休人士和建筑工人的中端酒店Choice Hotels；向医护人员销售制服的FIGS；Vail Resorts（韦尔度假村）；以及动物诊断和医疗公司IDEXX。这类公司约占投资组合39%。
金融公司约占40%-42%。例如Primerica，它通过餐桌旁的面对面沟通，向地方社区里的警察、农民、消防员等家庭销售保险。这些人往往保障不足。顾问会告诉他们：“如果你出了事，谁照顾家人？”然后帮助他们从终身寿险转向定期寿险，公司因此稳健增长。
我们从2001年起投资Arch Capital，成本每股约2美元，现在约100美元。我们有不少这样的投资，涨了50倍、100倍。Arch是一家财产与意外险公司。创始人是来自Cyprus的移民，价值观令人钦佩。他父亲非常穷，一家人住在泥土地面的房子里，他16岁时甚至要借鞋去申请工作。后来他和兄弟姐妹来到美国，大家都取得成功：他成为亿万富翁，兄弟姐妹中则出了优秀的教师和医生。
我问他这是怎么发生的。他说：“我每天放学回家，父亲都会问：‘Dinos，你今天学到了什么？今天帮助别人了吗？昨晚有没有为上帝赐予我们的一切祷告？’”他们穷到家里还是泥地，却感谢上帝所赐的一切，这令人惊叹。
他曾为Buffett工作，学会了如何给保险定价。大多数公司按写了多少保单衡量业务，他则要求员工关注最终赚了多少利润。如果回报不够好，就不要承保；员工薪酬也取决于那些保单最终创造的利润，而不是单纯追求业务量。我非常喜欢Arch Capital。此外我们还持有其他估值很低的财产与意外险公司。
Katya： Ron，现在大约4点10分，我得打断一下。不过可以看出，你对Baron Generational Growth Fund非常有信心，谢谢你分享这些重点。今天的访谈会提供回放，几天后发给大家。
问答六：为什么这次不会再次“跳票”？
Katya： 最后再回到Elon。这是个尖锐的问题：Elon经常作出看起来无法兑现的承诺和预测，也以夸大实现时间而闻名。他说两年后会有自动驾驶汽车，我们却至今还在等。为什么这一次会不同？
Ron： 他有宏大的梦想。他自己也说：“我对时间的判断可能不准确，但我对这些事情最终能够实现的判断是正确的。”在我看来，并非每件事都按时完成，但你们等着亲自体验吧。
我刚从他那里买了一辆车。我们已经有四辆Tesla。昨天我到Long Island的家，又买了一辆新车，是限量250辆的Model S Signature版本。我只从家开到餐厅再开回来，大概两英里，但它是我一生开过最好的车。车身是酒红色。它不便宜，普通Model S也许七八万美元，Tesla普通车型可能四万美元，而这辆约16万美元，全球只有250辆。我很晚才知道，但他们设法替我找到一辆。我和所有人付一样的价格，不能拿特殊折扣。
我还没用它的自动驾驶，因为还得有人教我怎么设置。但Michael、Dave和我都坐过自动驾驶车，体验非同寻常。等你亲眼看到汽车自己开，你会不敢相信。这是一门难以置信的生意，利润会从400亿变成800亿、1200亿美元，此外还有机器人。
这还只是公司自行持有的Robotaxi。正如我前面说的，每辆车成本3万美元，能行驶100万英里，每年跑6万英里。无论每英里收费1美元、2美元还是3美元，都会低于竞争对手。
Katya： Ron，谢谢你。也感谢大家在夏季的周五下午参加。我们由衷感谢各位一直以来的合作，祝大家周末愉快。
Ron： 谢谢大家收听。
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